原文刊載于《中國科學(xué)院院刊》2025年第5期專刊“建設(shè)世界科技強國”——專題"高端制造的現(xiàn)狀與未來思考”，本文為精簡改編版
一、超精密裝備的發(fā)展需要耐心資本的支撐
超精密裝備被列為“十四五”規(guī)劃等國家戰(zhàn)略的重點領(lǐng)域，經(jīng)過近年來的努力，我國已在光刻機、精密機床、光學(xué)鏡頭等領(lǐng)域取得局部的突破，但整體上仍落后于國際頂尖水平。超精密裝備追趕國際先進水平不是一蹴而就的事情，這主要是由其技術(shù)復(fù)雜性、產(chǎn)業(yè)鏈長和市場環(huán)境多變的多重因素共同造成的。
技術(shù)復(fù)雜度與精度要求極高
首先是多學(xué)科交叉融合。超精密裝備涉及光學(xué)、材料學(xué)、精密機械、熱力學(xué)、智能控制等多個領(lǐng)域，需要突破學(xué)科邊界整合技術(shù)。其次是精度的挑戰(zhàn)。行業(yè)標準通常以微米、納米（甚至亞納米）為精度單位。 再有就是工藝積累與試錯成本高。
產(chǎn)業(yè)鏈長，核心部件依賴進口
_關(guān)鍵部件“卡脖子”
高端超精密裝備依賴進口核心部件。自主研發(fā)這些部件需從頭突破技術(shù)壁壘，周期可能長達10-15年。
_供應(yīng)鏈穩(wěn)定性風險
國際政治因素（如美國《芯片法案》對華限制）可能導(dǎo)致關(guān)鍵部件斷供，迫使企業(yè)調(diào)整技術(shù)路線，進一步拉長研發(fā)周期。
研發(fā)投入規(guī)模巨大
單臺高端光刻機研發(fā)成本超10億美元（如ASML的EUV光刻機），國內(nèi)企業(yè)如上海微電子需持續(xù)投入數(shù)十年才能實現(xiàn)技術(shù)迭代。
市場需求不確定性
下游行業(yè)（如半導(dǎo)體）技術(shù)迭代快（摩爾定律），設(shè)備可能尚未量產(chǎn)即面臨技術(shù)過時風險，超精密裝備定制化程度高，客戶驗證周期長。
超精密裝備行業(yè)的特性決定了其研發(fā)必然伴隨長周期與高風險，這樣的特點使得一般的金融業(yè)的投融資很難進行。銀行業(yè)的貸款首先要規(guī)避風險，要在不太長的時間內(nèi)收回，并且要有資產(chǎn)抵押。資本市場特別是證券市場，要求的是完整的財務(wù)數(shù)據(jù)，P/E值，即資本收益率。這些都是超精密裝備企業(yè)在初期提供不出來的。因此超精密裝備行業(yè)發(fā)展需要的是耐心資本，即能夠長期投入，看重企業(yè)長期價值的資本。
二、發(fā)展耐心資本的困難
我國可以作為耐心資本的資金來源并不缺乏。以廣義貨幣量(M2)與國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的比值這一衡量經(jīng)濟貨幣化程度和金融深度的指標來看，中國這一比值已經(jīng)超過美國。
從規(guī)模來看，中國當前并不缺乏長期資金，財政撥款、銀行儲蓄、保險資金、社保資金這些資金都是耐心資本的潛在來源。但是，這些長期資金并不能自動成為耐心資本。特別是在前沿性、顛覆性技術(shù)從實驗室到市場這個階段，耐心資本的角色是缺位的。
發(fā)展耐心資本困難的根本原因在于，金融體系、資本市場沒有跟上科技創(chuàng)新的步伐，長期資金缺乏與科技結(jié)合的橋梁和機制。從深層原因上看，科技創(chuàng)新與金融體系、資本市場的疏離，本質(zhì)上來源于新科技革命的客觀發(fā)展規(guī)律和資本市場傳統(tǒng)投資邏輯的不一致，從而造成了長周期高風險的融資需求與資本市場的投資的高度不匹配。
以光刻機為例，其研發(fā)周期與風險體現(xiàn)得尤為明顯：光刻機的研發(fā)需同步突破光源、光學(xué)系統(tǒng)、精密對準等核心技術(shù);時間跨度超長，例如，從EUV光源被確認為下一代光刻光源到ASML推出第一代EUV光刻機耗時20余年；資金投入巨大，單臺EUV光刻機研發(fā)成本超百億歐元。漫長的過程還伴隨著巨大的市場風險，若下游芯片工藝轉(zhuǎn)向新路線（如量子芯片），原有的工藝設(shè)備都可能被顛覆。
雖然在世界范圍內(nèi)EUV光刻機已經(jīng)生產(chǎn)出來并上市，但對于我國而言，技術(shù)何時突破，需要多少投入，產(chǎn)品量產(chǎn)時世界上的技術(shù)會不會有大的改變，這些都是不確定的，因此財務(wù)成本是不能準確預(yù)估的。對于一般投資者就很難進入。
因此，解決科技與資本之間的條塊分割，關(guān)鍵在于理順科技與資本的關(guān)系，構(gòu)建出長期資本與高科技結(jié)合的橋梁和機制，促使長期資金轉(zhuǎn)化為投資的邏輯與科技發(fā)展規(guī)律相統(tǒng)一的耐心資本。
三、發(fā)展耐心資本的關(guān)鍵：科技信用、戰(zhàn)略科學(xué)家
耐心資本（Patient Capital）是指以長期價值為導(dǎo)向，具有較強的資金沉淀能力，能夠承受較高風險和適應(yīng)科技創(chuàng)新的長周期特點，對回報周期有充分容忍度的資本形態(tài)。其核心目標是通過跨越科技創(chuàng)新周期（通常5-10年甚至更長），立足前沿技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化突破，最終實現(xiàn)資本增值與社會效益的雙重回報。
然而，絕大多數(shù)資本市場投資者并不具備這些能力素養(yǎng)，特別是識別科技創(chuàng)新技術(shù)路徑的眼光，也就無法形成耐心資本的配置和供給。這使得涉及到前期巨大投入和長時間技術(shù)開發(fā)的顛覆性和前沿性創(chuàng)新難以獲得所需的資金支持。因此總體上，耐心資本在資本市場中是相對稀缺的資源。
科技信用：耐心資本形成的基礎(chǔ)
資本無論形態(tài)如何，其本質(zhì)屬性還是要保值增值，要能夠帶來利潤，形成投入和回報的良性循環(huán)；而科技創(chuàng)新，特別是顛覆性和前沿性科技的創(chuàng)新本身具有不確定性，如何解決這兩者的矛盾是培育耐心資本的關(guān)鍵所在。
搭建長期資本與高科技的橋梁，構(gòu)建顛覆性和前沿創(chuàng)新的市場化投資邏輯，關(guān)鍵在于引入科技信用。
信用的本質(zhì)是對未來收入的合理預(yù)期。農(nóng)業(yè)信用來源于人們對春播秋收的預(yù)期，工商信用來源于人們對產(chǎn)品投入到市場銷售的預(yù)期，而科技信用則來源于人們基于科技知識對科學(xué)原理驗證、技術(shù)不斷迭代從而產(chǎn)生收益的信心。這種合理預(yù)期可以用科技創(chuàng)新的成果和價值來度量和驗證，從而凝結(jié)為科技信用，它可以指引著社會各類要素資源（勞動要素、資本要素、技術(shù)要素等）按照科學(xué)理性進行一致行動。
離開了科技信用的長期資本投入是盲目的，因而也不是真正的耐心資本，這種耐心是沒有意義的。
戰(zhàn)略科學(xué)家：科技信用的人格化
從國際經(jīng)驗來看，解決科技信用的信息高度不對稱問題，實現(xiàn)科技與資本要素的革命性重組，關(guān)鍵在于充分發(fā)揮戰(zhàn)略科學(xué)家的作用。
戰(zhàn)略科學(xué)家起到了溝通科技與資本的橋梁作用。建設(shè)科技信用的關(guān)鍵，在于充分發(fā)揮戰(zhàn)略科學(xué)家對于創(chuàng)新方向和技術(shù)路線選擇上的科學(xué)素養(yǎng)，來說服政府和投資者，前瞻性、預(yù)測性地做出科技創(chuàng)新布局，進而通過政府增信引導(dǎo)長期資本投資于最關(guān)鍵、最具促發(fā)經(jīng)濟增長潛力的科技領(lǐng)域。可以說，科技信用的人格化就是戰(zhàn)略科學(xué)家。
四、當前與超精密裝備行業(yè)相關(guān)的耐心資本的四大路徑與分析
當前我國在探索耐心資本的路徑時，當前主要有4種投資模式：
各類政府的投資基金
我國政府基金在超精密裝備行業(yè)的投資規(guī)模和結(jié)構(gòu)近年來顯著擴大和優(yōu)化。總體規(guī)模來看，超精密裝備行業(yè)（含半導(dǎo)體設(shè)備、光學(xué)儀器、高端數(shù)控機床等）年均投資規(guī)模超千億元人民幣，其中國家級基金（如國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金“大基金”兩期總規(guī)模超3000億元）是核心資金來源之一。
政府投資基金的資金規(guī)模優(yōu)勢已經(jīng)讓各級財政和地方國企成為股權(quán)投資市場上的重要資金來源。這對于充實股權(quán)投資市場資金來源起到了積極作用，另一方面，由于政府基金的公共資金的性質(zhì)，也不可避免地在存在自身的弱點。
相當一部分的政府類基金管理公司（GP）與戰(zhàn)略科學(xué)家聯(lián)系并不密切，對于科技信用的認識不足，因而政府類基金在投資前瞻性和決策靈活性上存在明顯不足，在高風險、前沿領(lǐng)域的投資相對保守，在投資早期階段的企業(yè)時會給企業(yè)施加較高的回報壓力，消弭了“耐心”的屬性。實踐中，許多政府性基金仍處于“跟投”狀態(tài)，尚未能作為耐心資本真正引領(lǐng)科技創(chuàng)新投資。
科技企業(yè)直投
超精密裝備企業(yè)為了技術(shù)的提升也會進行直接投資，由于企業(yè)本身對技術(shù)前沿的了解，會對一些長周期的項目投資。在這方面國外的大公司有不少的案例，我國的企業(yè)也有一些案例。如藍思科技在國內(nèi)外設(shè)立了多個研發(fā)中心和生產(chǎn)基地。
相較于美國科技巨頭的跨行業(yè)底層技術(shù)輻射型直投，中國科技企業(yè)的直投更傾向于主業(yè)強關(guān)聯(lián)的垂直整合，在投資規(guī)模、領(lǐng)域廣度和技術(shù)延展性上與美國存在差異。中國科技公司追求技術(shù)確定性，往往更傾向于圍繞自身核心業(yè)務(wù)或關(guān)聯(lián)領(lǐng)域進行投資，直投目標與現(xiàn)有技術(shù)的關(guān)聯(lián)性強，所投領(lǐng)域與現(xiàn)有業(yè)務(wù)高度垂直，對跨行業(yè)、高風險的科技創(chuàng)新領(lǐng)域的投資能力仍然有限。
金融資產(chǎn)投資公司（AIC）
2022年銀保監(jiān)會發(fā)文鼓勵AIC（Asset Investment Company）商業(yè)銀行下屬的金融資產(chǎn)投資公司“加大對先進制造業(yè)的支持力度”，允許擴大股權(quán)投資范圍。近年來AIC在超精密裝備行業(yè)的投資規(guī)模和結(jié)構(gòu)近年來逐步擴大和優(yōu)化，但相較于國家級產(chǎn)業(yè)基金（如“大基金”），其參與仍處于早期階段。
在高科技創(chuàng)新投資實踐中，由于AIC與戰(zhàn)略科學(xué)家沒有建立起密切的聯(lián)系，在投早、投長、投新、投轉(zhuǎn)方面顯示出一些不足。
專注超精密裝備的基金
目前中國專注于超精密裝備行業(yè)的基金管理公司數(shù)量相對較少，超精密裝備屬于高端制造細分領(lǐng)域，直接以該行業(yè)命名的基金管理公司幾乎不存在。但部分私募股權(quán)基金或產(chǎn)業(yè)投資基金將“精密制造”“半導(dǎo)體設(shè)備”等作為重點投資方向。全國范圍內(nèi)可能僅有數(shù)十家基金管理公司明確將超精密裝備納入核心投資領(lǐng)域，主要集中在長三角、珠三角和北京等產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)。
這類的基金雖然目前數(shù)量不大，但在前沿科技、顛覆性科技的成果轉(zhuǎn)化、市場化、產(chǎn)業(yè)化方面卻發(fā)揮著重要作用，今后的增長空間很大。
首先，高科技耐心資本由于它們的資金周期長，不謀求短期利潤，因而符合新一輪工業(yè)革命高科技產(chǎn)業(yè)化的規(guī)律。第二，這類基金的管理機構(gòu)和科學(xué)家、科技工作者貼的更近，因此能抓住科技信用。第三，這類基金管理公司決策快，可以按照市場規(guī)律照顧到各方利益，銜接長期資金。
這里從一個案例可以看到高科技耐心資本基金的優(yōu)越性。2017年12月，廣東省啟動建設(shè)了4家省級實驗室，其中在佛山建立了先進制科學(xué)與技術(shù)實驗室，也叫季華實驗室。廣東省、佛山市對實驗室先后投入了70多億建設(shè)資金，每年還投入大量的研發(fā)資金。實驗室的一個重點項目是“璀璨行動”，即解決我國的顯示屏裝備的國產(chǎn)化，防止重蹈我國IC產(chǎn)業(yè)被卡脖子的窘境。季華實驗室成立之后科研特別是在顯示屏裝備方面取得很大進展，但在把技術(shù)如何從實驗室轉(zhuǎn)化到市場還需要很大的努力，需要資金。此時季華實驗室找到了惠新基金。
惠新私募股權(quán)基金管理公司成立于2021年，專注于高新科技成果，秉持“投早、投長、投專、投新”的理念。基金以專家委員會為特色，專家委員會由第十二屆政協(xié)副主席、原國家開發(fā)銀行董事長陳元為首席專家，原科技部副部長曹健林為副首席專家。專委會為基金指明了顯示屏裝備國產(chǎn)化的投資方向，基金管理層募集到保險公司的長期資金，依托廣東省季化實驗室（新型科研機構(gòu)）的前沿技術(shù)，建立了廣東季華顯示裝備公司，注入了7億資本金，資金使用期為15年，在15年期間不退出，不分紅。而地方政府用于此項目的補貼進入公司，從而使基金在前期科技成果還不能帶來收入時，資產(chǎn)也能夠增值，從而使保險公司作為基金的LP的利益得到保障。目前基金投入的資金已經(jīng)充分發(fā)揮了作用，使得實驗室的技術(shù)從一開始就有金融的支持，在印刷顯示發(fā)光打印制造裝備、高性能有機發(fā)光材料研發(fā)、離子注入機等方面取得很大進展，從而大大加速了產(chǎn)業(yè)化、市場化的進度。
五、加快我國耐心資本發(fā)展的若干政策建議
1. 發(fā)揮戰(zhàn)略科學(xué)家在各類高科技金融機構(gòu)中的作用。戰(zhàn)略科學(xué)家不僅是科研創(chuàng)新的源頭，更是投資決策的關(guān)鍵引導(dǎo)者。科技領(lǐng)導(dǎo)部門應(yīng)當會同發(fā)改、工信部門列出戰(zhàn)略科學(xué)家名單和候補名單，金融部門給與這些科學(xué)家參與的基金給與支持。政府引導(dǎo)基金、產(chǎn)業(yè)基金和AIC要加強與戰(zhàn)略科學(xué)家團隊的合作，建立由戰(zhàn)略科學(xué)家為主的高科技顧問組織。
2. 重點扶植專注戰(zhàn)略科學(xué)家領(lǐng)銜的高科技轉(zhuǎn)化的基金管理公司。在我們前述的4種金融機構(gòu)中專注前沿高科技的基金和戰(zhàn)略科學(xué)家的貼合度更高。相較于其他耐心資本的投資主體，由戰(zhàn)略科學(xué)家領(lǐng)銜的金融機構(gòu)的優(yōu)越性在于：這類基金的管理公司更加市場化，戰(zhàn)略科學(xué)家也更容易在這類基金的投資決策上發(fā)揮決定性作用。
3. 發(fā)揮各種耐心資本模式的優(yōu)勢，形成我國耐心資本的梯隊。（1）戰(zhàn)略科學(xué)家為主導(dǎo)的高科技基金管理公司和高科技公司直投為第一梯隊，因為這兩類公司距離前沿科技更近、敏感度更高，對科技信用把握得更好，因此可以作為耐心資本的先頭部隊。（2）政府引導(dǎo)基金為第二梯隊，各類的政府引導(dǎo)基金雖然對前沿科技的敏感度不如第一梯隊，但在產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向上更加明確，也有相當程度的抗風險能力，也可以作為第二梯隊。（3）AIC為第三梯隊，它們的資金更為雄厚，防風險要求更高，可以作為承接者。（4）政府產(chǎn)業(yè)基金為第四梯隊，待到0-1的過程結(jié)束，1-0的過程，也就是產(chǎn)業(yè)過程時，各類產(chǎn)業(yè)基金就可以發(fā)揮更大的作用。
4. 放寬與保險資金與耐心資本的對接條件。保險資金負債端周期長的特點，與科技創(chuàng)新的周期天然匹配，而科技創(chuàng)新的后期高額收益也能為保險資金保值增值帶來保障。目前保險資金運用仍存在較嚴格的限制，與科技創(chuàng)新的融資需求不相匹配。建議應(yīng)從準入機制、風險權(quán)重、審批流程等方面放寬保險資金與耐心資本對接。
5. 稅收優(yōu)惠。對于戰(zhàn)略金融機構(gòu)，建議提高企業(yè)所得稅稅前抵扣比例，延長虧損結(jié)轉(zhuǎn)年限。
作者簡介
姜 洪 國家開發(fā)銀行研究院研究員。國務(wù)院政府特殊津貼專家，惠新基金特邀高級專家。主要從事金融方面研究。
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